桥水公司:美国次债危机复盘 (五)

美国次债危机复盘 · 2019年01月02日 · 112 次阅读

第五部分 | 从丑陋变美丽的去杠杆:2009年

回顾一下当时美国经济的情况,几乎每一项经济指标都在快速恶化。1月的一天,美国公司的员工注册数就减少了62000人。除此之外,五个美国大型金融机构面临破产:房利美、房地美、AIG、花旗银行和美国银行,这些机构都远比雷曼兄弟庞大。(文章摘自: 老虎社区)

桥水在1月9日的BDO中写道:“经济继续着自由落体,而就业市场是信贷紧缩的最大受害者。企业通过裁员降低成本,因此2008年11月和12月各有超过50万员工被裁......缺少信贷流动性使这次经济衰退尤为严重,缺少信贷意味着企业必须通过自身运营而不是贷款获得现金流,这使得裁员的压力被进一步放大。”

1月20日,奥巴马正式就任总统,市场关注着新政府的经济政策。不过新任财政部长盖斯勒的表态显然过于隐晦,他仅仅在2月10日提到将“清理和壮大国家的银行系统”并花大量时间解释如何对国内主要银行进行压力测试。不过这一模糊的表态让投资者既无法知道政策细节、又担心“清理和壮大”(clean up and strengthen)是否会出现大规模的“国有化”(实际上财政部购买的是优先股而非普通股)。盖斯勒讲话结束后,标普500应声下跌3%,全天下跌4.9%。

接下来市场开始传言奥巴马将考虑国有化银行,财政部不得不联合FDIC、OCC、OTS和美联储发表一项联合声明表示“国有化是最后的手段(last resort)......资产救助计划的重要推定(strong presumption)是银行应该(should)保持私有化。”这一声明的含糊用词让标普500再在一天内下跌3.5%。

2月17日,奥巴马总统终于拿出了干货——美国复苏和重新投资法案(American Recovery and Reinvestment Act),这个经济刺激方案总价值7870亿美元,其中2880亿美元用于减税、1440亿美元用于支持州和地方政府、1050亿美元用于基础建设、其余的作为联邦支出费用。(注:这是危机发生后,美国政府第一次宣布使用财政刺激政策。)其中减税计划在宣布后几天就开始实施,而基建计划花了几年时间计划和实施。

2月18日,政府宣布提供2750亿美元解决住房危机,目标是“让900万美国家庭业主获得再融资以避免失去住房。”业主负担能力和稳定计划(Homeowner Affordability and Stability Plan)提供了750亿的直接业主资助,另外2000亿美元注入两房进行再融资。

奥巴马的两个计划跳出了保尔森和伯南克的金融市场框架,更加直接地触及了民生的两个重要话题:减税和住房,这在政策上是一大突破。

2月美联储再次放水,开始发行期限资产支持证券借贷便利(TALF),为了刺激消费贷款向AAA级资产支持证券持有者提供最多1万亿美元的贷款。尽管如此,2月股市继续下跌,经历了2008年狂泄的标普500指数在新一年的头三个月继续下挫接近30%。

3月9日,投资者的悲观情绪已经达到极点,沃伦巴菲特也表示经济已经“落下悬崖”(fell off a cliff),世界银行出具了一份“非常悲观”的报告,股市下跌1%。

这是美国股市在这次危机的最低点,当然当时无人知晓。

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决策者的协同反击:2009年3月到4月

3月18日,美联储宣布了2期QE——增加7500亿美元用于机构MBS收购、1000亿美元用于机构债券收购,甚至还有3000亿美元的美国政府债券收购。美联储宣布TALF的抵押品范围也扩大至更多的金融资产,并表示将“保持利率长时间在极低的水平。”

1万亿美元QE二期震撼了市场,国债收益率飙升48个基点,标普500期货大幅上涨。

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3月23日,财长盖斯勒宣布将购买5000亿至10000亿规模的银行问题资产,这个计划的核心是公私投资合伙计划(Public-Private Investment Partnership, PPIP),鼓励私人投资公司购买银行问题资产。实际上,这允许了私人公司借助美联储的贷款杠杆收购这些资产。

随着这项计划宣布,标普500当日上涨7.1%,金融板块整体上涨18%。

3月24日,财政部和美联储宣布将大幅修改金融监管并增加政府对“大而不倒”的银行的行政干涉权力。这一表态受到市场普遍欢迎。

3月末,萨默斯和盖斯勒监督对通用汽车和克莱斯勒进行“缓冲破产”,迫使债务联盟和贷款人对两家公司进行债务减免,并提供了充足的政府支持。

4月2日,G20国家宣布向国际基金货币组织提供2500亿美元资金以支持多个发展中国家的短期流动性需求,此外贷款条款也大幅放松,这一资助计划最终扩张至5000亿美元。发展中国家汇率应声大涨。

同日,金融会计标准委员会(Financial Accounting Standard Board)通过了两项提议以放松市价调整会计准则,这放松了银行坏账确认的要求。这一更改对公司最终的资产减记没有任何影响,不过减轻了一些保险公司的减记压力。

政府应对信贷危机的手段是前所未有的,截止2009年4月,美国政府已经担保了全国2/3的债务,总额高达29万亿美元!

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布什总统对于次贷危机的干预基本采取放手的态度,更多是相信团队(美联储和财政部)知道如何解决;而奥巴马的干预更加直接,多次参与议题讨论并设立了总统每日经济简报制度(presidential daily economic briefing),和国家安全简报同步进行。此时已经没有比市场和经济发展更重要的议题了。

投资者在熊市中的反应大体分为三种:(1)被打怕了便卖掉风险资产离场;(2)挨打以后反而产生了盲目的信心认为坏事终将过去,结果反而持有更多风险资产;(3)学习并理解事物的本质并尽量高处抛出、并在低位重新进场。第三种投资人非常稀缺。

4月的第1周,3月的经济数据发布,尽管经济仍然在下行,其速度开始放缓。

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到了4月中旬,全球股票和商品价格均从3月的低点大幅回升,标普500上涨25%,原油上涨20%,银行CDS利差下降接近30%。

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显而易见的问题是,这究竟是市场底部而仅仅是熊市反弹?实际上,在次贷危机的发酵过程中(2007年7月到2009年3月)市场经历了4次大幅反弹。其中2008年10月下旬的反弹幅度高达19%,2008年最后三周的反弹幅度高达24%,但之后都继续大幅走低。

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